בשנת 2008 צנחו מחירי הדירות בארה"ב בשיעור חד, והביאו למשבר כלכלי עולמי בשוק ההון. באותה שנה לא נבנו יותר בתים מהרגיל, ולא נעלמו אנשים. הסיבה לא היתה ביקוש והיצע, אלא בועה פיננסית של מחירים. שוק הנדלן וגם השווקים הפיננסיים השתקמו תוך זמן קצר יחסית.
לפני מספר שנים החל משבר נדלן דרמטי בסין. כמעט כל יזמי הנדלן פשטו רגל. התברר שקיימות מליוני דירות ריקות שנקנו להשקעה. אנשים הפסיקו לקנות דירות, ועדיין המחירים לא יורדים. איך זה יכול להיות?
ביסוד כל מערכת אשראי עומדת השאלה: מי נושא באחריות כאשר הלוואה ניתנת – אך ההשקעה אינה מצליחה? האם האחריות נופלת על המלווה, שהעמיד את ההון וציפה לתשואה, או על הלווה, שנכנס לעסקה לצרכיו – אך לא בהכרח מתוך שיקול עסקי מלא?
במערכת הבנקאות המודרנית, ובפרט בשוק המשכנתאות, ההבחנה הזו מקבלת ביטוי משפטי וכלכלי מובהק בשני מודלים: "recourse" לעומת "non-recourse". ההבדל ביניהם עשוי להיראות טכני, אך בפועל הוא קובע האם הציבור יישא במחיר טעויות המערכת – או שהמערכת תישא באחריות להחלטותיה.
ההבדל בין recourse ל־non-recourse
במודל recourse, אם לווה נכשל בהחזר ההלוואה, המלווה רשאי לא רק לעקל את הנכס הממושכן, אלא גם להמשיך ולגבות את יתרת החוב מתוך כלל נכסי הלווה – שכר, רכוש, פיקדונות ואפילו זכויות פנסיוניות במקרים מסוימים. הלווה נותר חשוף לאחריות מלאה, גם אם הנכס ששימש כבטוחה איבד מערכו, או אם קרס שוק שלם. זהו המצב הנהוג כיום בישראל, בסין, ובמרבית מערכות הבנקאות בעולם.
במודל non-recourse, המלווה רשאי להיפרע מהנכס הממושכן בלבד. אם ערך הנכס נמוך מיתרת ההלוואה, ההפסד נותר בידי הבנק – ואין אפשרות להמשיך ולהיפרע מהלווה באופן אישי. מודל זה נהוג במספר מדינות בארצות הברית (כדוגמת קליפורניה, אריזונה וטקסס), לפחות ביחס למשכנתאות מסוימות. בכך, הבנק נדרש לקחת בחשבון מראש את סיכון ירידת ערך הנכס, ולתמחר את ההלוואה בהתאם.
המשבר בארצות הברית: נון-ריקורס והבראה מהירה
משבר הסאבפריים שהתפרץ בארה"ב בשנת 2008 היה הרסני. מיליוני אמריקאים איבדו את בתיהם, שוק ההון קרס, ובנקים עמדו בפני חדלות פירעון. אולם דווקא בשל מודל non-recourse שהיה נהוג בחלק גדול מהמשכנתאות, תהליך ההבראה היה מהיר יחסית. לווים שהיו במצב של negative equity – כלומר, ערך הבית היה נמוך מיתרת המשכנתא – יכלו להחזיר את המפתחות לבנק ולהתחיל מחדש.
כמובן, היו לכך מחירים: הבנקים ספגו הפסדים עצומים, שוק ההון לקה בתסחיף, והמדינה נאלצה להפעיל תוכניות חילוץ בהיקפים חסרי תקדים. אך הציבור – אותו ציבור ששכן בדירותיו וצרך אשראי למטרות קיומיות – לא נמחץ תחת נטל חובות בלתי־אפשריים. מי ששילם את המחיר היו המשקיעים, הבנקים, והמדינה, שבחרו להשתתף בשוק מתוך רצון לרווח – וידעו, או לפחות היו צריכים לדעת, שתשואה גבוהה משקפת גם סיכון משמעותי.
יתרה מזו, חלק ניכר מהמשכנתאות האמריקאיות עברו תהליך של איגוח – כלומר, הן נמכרו כאג"ח מגובות נכסים (MBS) בשוק ההון. המשקיעים שרכשו את האג"חים הללו עשו זאת לצורך רווח. במקרים רבים, אלו היו גופים מוסדיים, קרנות, ואף משקיעים פרטיים שנשאו עיניהם לתשואה דו־ספרתית. מאוחר יותר התברר שהסיכון היה גבוה לא פחות מהתשואה – וכך נגרם ההפסד למי שחתם עליו.
במילים אחרות, הסיכון נשאר היכן שאמור היה להישאר: במרחב העסקי. הציבור הרחב, ככלל, לא הפך לבעל חוב מתמיד בגלל טעות בהערכת נכס.
המשבר בסין: ריקורס וקיפאון כלכלי
בסין, החל משנת 2020, מתרחש אחד ממשברי הנדל"ן הארוכים והעמוקים ביותר בתולדותיה. מחירי הדירות במגמת ירידה איטית אך יציבה, מאות פרויקטים קפואים, יזמים קורסים, והציבור ממשיך לשלם משכנתאות – גם כאשר הבנייה לא הושלמה, ולעיתים גם כאשר הנכס ירד משמעותית מערכו.
הסיבה המרכזית לקיפאון: המשכנתא הסינית היא משכנתא recourse. לווה שאינו עומד בתשלומים צפוי לרדיפה משפטית שתכלול עיקולים, אובדן נכסים נוספים, ואף מגבלות תעסוקתיות. לכן, לווים רבים ממשיכים לשלם מתוך פחד – לא מתוך יכולת. המשבר לא יצר גל חדלות פירעון מיידי, אך הוא הפך למעין כיבוי איטי של הכלכלה: אין קנייה, אין מכירה, והעושר הפרטי נמס בשתיקה.
מעבר לפגיעה האישית, המשבר הפך למערכתי. שוק הנדל"ן הסיני היווה כשליש מהתוצר. התמוטטות היזמים, קריסת האשראי, והקיפאון בצריכה – כל אלה הפכו את המערכת הפיננסית כולה לשברירית. למרות שאין קריסה גלויה, הפחד שולט, והצמיחה נעצרה. המדינה מצאה עצמה במלכוד: אם תתיר ירידת מחירים חדה, הבנקים ייפגעו; אם תתמיד במדיניות קשוחה כלפי לווים, הציבור יקרוס.
זו איננה רק שאלה פיננסית. מדובר בקטסטרופה כלכלית־חברתית של ממש. במשך שנים הבנקים הסיניים העניקו אשראי ביד רחבה, מתוך הנחה שמחירי הדירות יעלו תמיד. הציבור – לעיתים חסר הבנה כלכלית – קיבל את ההנחה הזו כמובנת מאליה. אך כאשר המציאות התהפכה, הסיכון לא חולק – אלא הועמס כולו על משקי הבית.
התורה, הריבית והאחריות
המשפט העברי, כבר מתקופת המקרא, הבחין הבחנה עמוקה בין שני סוגי הלוואות: הלוואה צדקית – שנועדה לסייע לנזקק, ונושאת איסור ריבית – לבין הלוואה עסקית, המתבצעת על פי היתר עסקה, ומתירה רווח רק בתנאי שגם הסיכון נחלק בין הצדדים.
דמותו של הרב משה פיינשטיין זצ"ל בולטת כאן: כאשר נשאל כיצד ניתן לקיים בנקאות מודרנית כשרה – השיב שיש לאמץ את מודל non-recourse שבו, כאשר העסק נכשל, חלק מהאחריות מוטלת גם על המלווה. זהו אינו פתרון בדיעבד, אלא גישה לכתחילה.
יתר על כן, בנק הפועל כיום על פי היתר עסקה – כהוראת הרבנות הראשית – מחויב מעיקר הדין לשאת בסיכון. כאשר בנק גובה ריבית אך מתנער מכל אחריות להפסד – הוא מפר את רוח ההיתר. הלוואה עסקית בלי סיכון היא איננה שותפות – אלא ניצול. והמנצל איננו רק "טפיל" – אלא מי שפועל מתוך עיוורון מוסרי כלפי מצוקה, או מתוך תאוות רווח שאינה רואה את הצד שכנגד.
מנגד, בגמ"חים, שאינם גובים ריבית, יש הקפדה יתירה על גביית החזרי הלוואות – אך מסיבה ערכית לחלוטין: הכסף איננו של הגמ"ח, אלא של הנזקק הבא בתור. מחויבות ההחזר נובעת ממעגל האחריות הציבורית – לא משאיפה לרווח. זו הבחנה יסודית שעלינו להחזיר למרכז העשייה הכלכלית.
קריאה לרגולטור: להפוך את כיוון החץ
לא ניתן להמשיך במצב הקיים. משכנתאות הן לכאורה "נכס בטוח" – אך רק כל עוד השוק יציב. בעת משבר, הן הופכות לגורם הדומינו המסוכן ביותר בכלכלה. והרי ברור שבסופו של דבר, כאשר הבנקים מתמוטטים – המדינה מתערבת, הציבור מחלץ, והסיכון הופך לחוב לאומי.
בנוסף, הלוואות recourse גוררות עלויות שיפוטיות, הוצאה לפועל, וחדירה לחיים האישיים של אזרחים שנקלעו לקשיים – ולא תמיד באשמתם. מדובר במנגנון שמייצר עלויות מערכתיות גבוהות, ומתנגש עם יסודות ההלכה.
לכן, נדרשת פעולה רגולטורית שתעשה סדר:
- החלפה הדרגתית של הלוואות משכנתא למודל non-recourse – לפחות לגבי דירה ראשונה למגורים.
- אימוץ מודל ביניים של "חצי ריקורס" – לפי עקרונות היתר עסקה: כאשר הערך נשחק, והלווה חדל פרעון בתום לב, על המלווה לשאת בחלק מההפסד, בהתאם לחלוקה מוסכמת מראש.
- הכרה בריבית כתמורה לסיכון – לא כזכות קנויה. בנק שלא מוכן לשאת סיכון – אינו רשאי לגבות ריבית.
ומה יקרה אם נדרוש מהבנק לקחת אחריות?
שאלה לגיטימית היא: האם צעד כזה – העברת הסיכון לכתפי הבנק – עלול לפגוע דווקא בלווים? האם לא ייקרו הבנקים את הריבית, יקצרו את משך ההלוואות, או יגבילו את סכום האשראי?
והתשובה היא: ייתכן בהחלט שכן. כאשר בנק נדרש לשאת בסיכון ממשי, הוא בוחן בזהירות רבה יותר את שווי הנכס, את יכולת ההחזר, ואת התרחישים השליליים האפשריים. הוא עשוי להעלות את הריבית, לדרוש מקדמה גבוהה יותר, או להציע ללווה סכום מצומצם יותר.
אך כאן בדיוק טמון שורש הבעיה: העובדה שכיום משכנתא נחשבת לחריגת תנאים, לעומת כל הלוואה אחרת, נובעת מהעיוות המבני שבו הסיכון איננו מוטל על המלווה. כיום, משכנתא ניתנת לרוב הציבור:
- לתקופה חריגה באורכה – עד 30 ואף 35 שנה,
- במחיר הלוואה נמוך בהרבה מכל הלוואה אחרת,
- ובסכום הגבוה משמעותית מכל אשראי צרכני אחר.
במילים אחרות, מדובר בתנאים מועדפים, שלא ניתנים כמעט לשום הלוואה אחרת – גם כאשר מטרתה עסקית. למה? מפני שהבנקים יודעים – ואם הלווה לא יעמוד בהחזר, הוא ישלם את המחיר עד סופו. זה מעניק להם ביטחון, ולעיתים אשליית ביטחון, שאין להם בשום אפיק אחר.
והעיוות הזה מגובה גם על ידי הרגולטור עצמו: לפי תקנות בנק ישראל המתבססות על עקרונות באזל הבינלאומיים, הקצאת נכסי הסיכון עבור משכנתא היא רק 35%, לעומת 100% להלוואה רגילה. כלומר, הבנק נדרש להחזיק הרבה פחות הון עצמי כנגד ההפסד הפוטנציאלי, משום שמעריכים שהסיכון נמוך יותר – לא בגלל הנתונים, אלא בגלל שהלווה יישא בו.
התוצאה: המערכת כולה מתמרצת אשראי מסוכן על בסיס הנחה שהציבור יספוג את ההפסד. אך כל עוד המדינה מחלצת את הבנקים בעת משבר – ההנחה הזו איננה רק עיוות מוסרי, אלא גם אשליה כלכלית מסוכנת.
ולכן, גם אם שינוי המודל יגרום לעלייה מסוימת במחירי המשכנתאות, או לירידה זמנית בכמות האשראי, התוצאה תהיה בלימת עליית מחירי הדיור, צמצום הסיכון המערכתי, והפסקת ההעדפה הלא מוצדקת של אשראי נדל"ן על פני כל יתר אפיקי ההשקעה. זהו תיקון מתבקש – ולא עיוות חדש.
סיכום: אחריות בריאה – לכלכלה בריאה
דווקא ארצות הברית, שבה שוק ההון מונע מרווח, בחרה להגן על הלווים במודל non-recourse. דווקא סין, מדינה ריכוזית ובלתי־דמוקרטית, הכפיפה את אזרחיה לחובות נצחיים. ודווקא אנחנו, מדינה יהודית, עדיין פועלים על פי מודל שבו האזרח הקטן נושא לבדו במחיר כשלי המערכת.
ייתכן שזה הזמן ללמוד מן התורה – וליישם את מה שהבנקאות המודרנית כבר התחילה להבין: אחריות וסיכון צריכים ללכת יחד. אחרת, המחיר מגיע – והוא נופל בדיוק על מי שלא ביקש להרוויח דבר.
כתבה מאוד מעניינת
ההבדלים שבין משבר הנדל"ן בסין ובאמריקה נובעים לרוב מהבדל מהותי, המשבר בסין הוא תוצאה של התערבות ממשלתית חברות הבניה בסין אולצו לבנות בהקיפים גדולים למרות שהביקוש בסין לא הצדיק זאת. מתוך מטרה ליצור צמיחה מלאכותית.גם לאחר המשבר יש בסין מליוני דירות רפאים שלא מאפשרות התאוששות של שוק הנדל"ן
בארה"ב היה ביקוש לדירות שנבנו, הבעיה היתה שהמערכת הפיננסית היתה חסרת אחריות ויצרה רמות מחירים שלא תואמות את כוחות השוק. לאחר ירידה במחיר הנכסים נוצר שיוי משקל בין מחיר הדירה לבין היכולת של המשק לרכוש אותה.
(מחיר למשתכן מזכיר את המשבר של סין, המדינה יוצרת ביקוש מלאכותי בעיקר בערי פריפריה. האם יבואו שוכרים לכל הדירות שנבנות רחוק מאזורי הביקוש? נחייה ונראה)
ב. בישראל יש נון ריקורס דה פקטו. לאחר שהלווה מכריז על פשיטת רגל בתי המשפט מוחקים לו את רוב החוב, אא"כ יש לו הכנסות שלא מצדיקות את זה.
ג. אשמח למקור לדברי הרב משה פיינשטיין
תודה רבה
תודה על התגובה המעמיקה.
הניתוחים בסין מדברים על כך שאותן דירות רפאים נרכשו בדירות להשקעה, בעיקר על ידי גברים סיניים, שסובלים ממדיניות הילד האחד שגרמה לכך שיש פחות נשים בטווחים הגילאים הרלוונטיים, ולגבר עם דירה להשקעה יש יותר סיכוי להתחתן.
ב. אכן מערכת התמריצים בישראל מעודדת פשיטת רגל במצבי מועקה מהסוג הזה, אבל זה בהחלט ריקורס… זו המשמעות של אחריות אישית.
ג. אגרות משה, יורה דעה ב. תשובה סג בעיקר (גם סב)